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中国枪法与金融监管(评《陈志武:过度金融监管将牺牲金融自由度》)

7月5-6日由大商所和期货期权世界联合主办的“中国及全球衍生品市场发展论坛”在大连香格里拉大酒店召开,专题讨论中国及全球衍生品市场发展趋势。美国耶鲁大学管理学院金融经济学陈志武教授作了《过度金融监管将牺牲金融自由度》的演讲[1]。陈志武教授认为金融衍生品的作用很大,即使在金融危机期间,做衍生品的银行利率更低[2]、且能维持更高的杠杆化比例[3]。有CDS交易的企业能以更低的利率借到更多的钱[4]。最后,陈志武教授总结道:“我们呼吁加强监管的时候,每加强一种监管,社会必然付出越多代价,不要认为监管会给社会带来好处,没有影响,每一种监管意味着金融自由权利和金融自由度降低很多,这样社会和经济付出的代价就会更多。”

虽然在实践中存在着争议,但我认为陈志武教授的上述少监管化评论在针对衍生品监管上是有一定道理的。另外,我认为陈志武教授的评论不能超出其演讲的语境,否则可能被误读。换言之,监管是中国目前金融环境所必需的、甚至是必须加强的。但是,监管甚至加强监管必须做到有的放矢。如《中国枪法》里所说的要“听力”——听到力了,才能找到问题的症结,枪才扎得准。

一、少监管化对于金融衍生品来说有争议的

次贷危机的原因之一就是是以次贷为基础的金融衍生品因缺少监管而失去控制。到二十世纪九十年代,衍生品市场作为一个不受监管的市场,其市场规模高达5万亿美元(US$ 50 trillion)。克林顿政府期间,美国商品期货交易委员会主席布鲁克斯莉·波恩曾经想对衍生品市场进行监管,但是遭到了当时美联储主席阿兰·格林斯潘、美国财长罗伯特·鲁宾和美国证监会主席亚瑟·列维的反对。他们联合发表了一个声明以谴责商品期货交易委员会以及布鲁克斯莉试图对衍生品市场进行监管。

在1998年7月24日,格林斯潘在电视会议上明确指出:对职业人士用非公开谈判的方式所做的衍生品交易进行监管是没有必要的(The regulation of derivative transactions that are privately negotiated by professionals is unnecessary)[5]。随后在2000年12月,美国通过了《商品交易现代化法》(Commodities Future Modernization Act),从而在法律上明确地放弃了对衍生品交易的监管。这此金融危机之后,美国政府痛定思痛于2010年颁布了《多德-弗兰克法案》(Dodd-Frank Act)对金融系统进行改革[6]

在美国国会通过《多德-弗兰克法案》后,很多人各抒己见,从各个方面建议如何改进这个法案。但格林斯潘于3月30日在《金融时报》发表文章认为:改革金融系统是徒劳之举。在格林斯潘眼里,现代跨国金融体系是如此复杂、如此不透明,以至于立法人员和政府官员根本不可能有什么作为。4月4日在华盛顿国会山代表麻州的众议院民主党议员巴尼·弗兰克(Barney Frank)在《金融时报》发表评论员文章,毫不留情地抨击格林斯潘的观点。他的题目分外鲜明:《格里斯潘是错的:我们能够改革金融》(Greenspan is wrong: we can reform finance)[7]

据《新世纪》报道,美国前财长、前高盛公司首席执行官保尔森(Henry Paulson)似乎与巴尼·弗兰克持同样的态度,但更中立。保尔森认为,在危机前,美国监管体系没能跟上市场的发展,而且与金融机构之间的关系错综复杂;政府没有处理危机所需要的权利和灵活度;对房地产市场的过度刺激政策也有问题。金融行业中,银行犯了大错,金融机构有太高的杠杆率,衍生品和证券化过于复杂。但保尔森认为绝不能由于发生金融危机而因噎废食,逆转金融市场的自由化。他认为,危机确实暴露了监管领域的重大缺陷,“但需要的不是更多规则,而是更好的规则[8]。”

显然,保尔森和弗兰克及美国政府在整体上都认为《多德-弗兰克法案》是一个更好的规则。当然,我们并不能因此就得出陈志武教授或格林斯潘的少监管化的分析或建议就是错的结论。谁对谁错为言尚早,要看实践的检验。但是有一点可以肯定,目前的金融及金融监管改革如果缺少了争鸣和建议,那迟早还会出问题的。因此我认为陈教授的少监管化理论是非常有必要的。但是,我认为陈教授的少监管化理论不能脱离衍生品的语境,尤其不能被误读为中国金融市场可以少监管,理由如下。

二、中国仍需加强对金融市场的监管

衍生品市场的监管离不开对衍生品源头的监管。如果源头出了问题,到后面衍生阶段的监管难度就会加大。衍生品一旦出问题,可能会出现蝴蝶效应,波及前面衍生过程中的参与银行、证券及保险市场及机构。如果一个国家的金融市场在源头上还是乱像丛生,如果在此时放松监管,那将来衍生品市场一乱,则银行、证券、保险三大市场俱乱,那整个国家就都乱了。写到这里,我想起我以前看到的一个故事。这个故事是真事,等我找出以前发表的、现藏在哪个犄角旮旯的论文之后,就能找到出处。

故事是说在股票市场二、三百年前刚刚发源、缺少监管、完全靠良心办事的时候,有一个公司声称其得发行股票、募集资金以生产一种新机关枪品种。这个机关枪不同一般的是,它可以发行圆形和方形的两种子弹,圆形子弹用来对付基督徒,方形子弹对付异教徒。

我觉得我们现在金融市场的乱像在本质上和上述几百年前机关枪公司发行股票可以一拼。这些乱像从地方债的尾大不掉到中国公司前赴后继虚增业务和收入到境外上市,从中小企业融资难到一个个的老鼠仓到处建仓,从许超凡卷款潜逃到银行表外业务及风险的提升,零零总总,不一而足,无不充分说明了我们目前的金融市场就是一个衍生品市场——相对于苹果、橘子、鞋子、帽子等现货市场来说——而这个“衍生品市场”恰恰是需要监管的。换言之,要不要监管这个“衍生品市场”和加强其监管已经不是一个问题,关键是如何监管和如何加强它的监管。至于如何监管和如何加强监管,我认为关键在于找准问题的症结、做到有的放矢。就像《中国枪法》[9]里所说的那样,你得“听力。”

三、中国枪法与金融监管

什么叫听力?听力就是找主要矛盾和矛盾的主要方面。“如果两枪一搭,你听到了他的力,就可顺势打进去,既可借力打,也可直接打,只须枪头稍微错开一点,一滑就进去了。要是听不到,就得赶快变招采用守式。高手马上比枪和在地上推手是一个道理,谁听到了对方的劲路,谁就赢…”换言之,监管也得听对方的劲路。只有听到对方的劲路了,才能找到问题的症结,从而对症下药。否则,那立法、执法的劲道都会用叉了。那结果会怎样?前不久的金融危机就是很好的例子。我们既然谈到了中国枪法,我们还是用《中国枪法》里的例子来形象地说明问题。

“《资治通鉴》(注:还是《隋唐演义》?)中曾记载尉迟恭凡三夺单雄信的马槊。单雄信使得好马槊,打的李渊永不释怀,一定要杀单大哥,李世绩以生家性命相保都救不下来。单大哥的马槊一定是势大力沉的,一但没打上、回不了手,就被尉迟恭冲进空门,夺槊而擒。不仅是马槊、狼牙棒,一切的硬兵器,打不上就现了空门,刀棍莫不如此。”监管又何尝不如此?光势大力沉是木有用的。一旦没打上、回不了手,那监管者就成了单雄信;被监管的就成了尉迟恭。我们现在的监管就有点像上述演义的回放,且放了一遍又一遍。换言之,那单雄信的马槊不知被尉迟恭夺了多少回了。

写到手滑,再介绍一段中国枪法的妙处:“和高手过招要分外小心,体要松,神要聚,听不到劲也不能慌,万万不能妄动、现了明劲。只要不妄动,就是打到眼前了,还有一丝逃命的希望,一但被对方听着劲打进来,就好似空有雄兵百万在外,却被人劫了中军帐一样,一点办法都没有。所以战阵上沉着是最重要的,越是十万火急,越要沉着。不过对付一般的小喽罗、破铜烂铁,就不须如此过虑了。大将马踏连营,不怕他人多,一条枪舞动起来,如巨蟒缠树,前后左右,护着人马,硬进硬退,枪头到处,沾着就死,碰着就亡…此乃中华文化独一无二的智慧…”

当年单大哥有了这等智慧且能换槊用枪,十个尉迟恭也给扎趴下了。单雄信真是可惜、可悲了。不过各位看官,其实这还不是单雄信最可惜可悲的地方——最可惜可悲的是单雄信也换了枪了、也听到力了,但是那枪却不敢、不能或干脆不扎下去。这就和监管一样,知道问题在什么地方了,但就是没法管。你说这该怎么办?

最后哪位博友知道《中国枪法》的原作者的,请告知。多谢!

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[1]http://blog.caing.com/article/21933/

[2]用信用衍生品做风险规避,转移他们信用风险的银行对借贷的企业要求的利率比不用信用衍生品的银行低很多。

[3]在金融危机期间,使用信用衍生品CDS的银行要求企业客户回笼、还钱、还贷的倾向性比不用CDS的银行要少很多。换句话说,这些银行反而在金融危机期间,企业需要资金的时候不是向其它银行催着贷款企业还钱,而是继续维持比其它银行更高的杠杆化比例。

[4]有CDS交易的企业,他们能借到更多的钱,他们的资产、资本结构上负债率可以更高,同时正因为他们通过CDS交易,让给他们做放贷的银行和投资者规避风险,所以他们可以要求企业支付的利率、利息成本会更低。

[5]http://www.atimes.com/atimes/Global_Economy/KL04Dj01.html

[6]“多德-弗兰克法案”有几个至关重要的突破,前财长、前高盛公司CEO保尔森说。其一是给予政府紧急处置权,可在破产法庭之外应对银行的“失败”,对他们的资产和债务进行清理。只有这样,当银行破产倒闭时,才能确保足够快、有序地进行清算。其二是建立了系统性监管委员会,由财政部长牵头,现有的主要监管机构首脑组成一个工作组,对整个系统负有责任和权利。当监测到对整个体系构成威胁的风险时,监管机构可及时介入。第三是美联储对所有大型、复杂的金融机构都有监管权。最后,还规定了对衍生品市场增强透明度,衍生品要么中央登记结算,要么就要在场内交易。(见:http://economy.caing.com/2011-04-11/100246816.html)。

[7]http://blog.caing.com/article/18343/

[8]http://economy.caing.com/2011-04-11/100246816.html

[9]http://blog.sina.com.cn/s/blog_550cf607010002qt.html

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陈立彤

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本博客由大成「家族治理与传承」团队牵头人陈立彤、雷莉律师主持

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